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新兴市场遭遇发展阵痛

时间:2014-01-27 07:53:04  来源:金融时报  作者:财经2012

大把的钱不断流出,你可不会把账本留着,

人们快乐而感激的表情,让你知道你做得不错。

阿根廷如今上演的一幕似曾相识。许多其他新兴市场也是如此。6个月来,资金第二次涌出阿根廷。像债市及股市一样,新兴市场货币也正面临严峻压力。

然而,对于新兴市场危机来说,重要之处在于危机并非始自新兴市场自身。相反,危机几乎无一例外地由发达国家投资者或央行引发。

过去20年里,新兴市场取得了长足进步。除了少数例外,新兴市场国家放开了汇率,设立了自由市场资本主义所需的制度,并建立了完善的地方债市场,以减少对外资的依赖。

然而,某些事实依然没有改变。外资的流入仍令本国资金相形见绌。当资金持续流入时,人们很容易像伊娃•贝隆(Eva Peron)那样予以抵制。然而当资金流出时,就可能出现问题。

这个问题有个前车之鉴——上世纪90年代末那轮始于墨西哥“龙舌兰酒危机(tequila crisis)”的新兴市场危机。这一危机始于1994年,当时墨西哥政府不再将维持比索汇率的过高估值。

在那以前,墨西哥确实一直入不敷出。然而危机却发端于美国。1994年,美联储(Fed)为消除通胀大幅加息。这导致资金回流美国,从而暴露了墨西哥的问题。

上周发生的事情也是上世纪90年代危机的翻版,只是这次中国已成了世界第二经济大国。发生在中美两国的事情,共同导致资本迅速转移,寻求庇护。

阿根廷是个特例。去年,出于对阿根廷总统克里斯蒂娜•费尔南德斯(Cristina Fernández)新经济团队的担心,阿根廷国债被调降评级,这导致许多机构都被禁止投资阿根廷国债。“新兴市场”指数编纂者——摩根士丹利资本国际(MSCI)甚至不再把阿根廷视为“新兴”市场,这令许多股权投资者无法买入阿根廷股票。

也就是说,几乎没什么理由能证明阿根廷会影响除邻国外的其他国家。

相反,此次资金逃出新兴市场的行为是新一轮对美联储的担忧推动的。美联储对债券的收购将美国利率保持在低点,并鼓励资金流向海外。而去年夏天,有关美联储会逐步缩减这一收购力度的说法,曾导致新兴市场出现一轮抛售行为。

当美联储12月份终于开始逐步退出量宽时,该机构用“前瞻性指引”(forward guidance)压制了以上后果。从效果上来说,这个“前瞻性指引”等于是承诺至少到2015年前都不会加息。然而,上周新兴市场货币还是遭到了抛售,这是由于交易者担心不能相信这种“前瞻性指引”。

英国央行(BoE)行长马克•卡尼(Mark Carney)去年8月曾提出的“前瞻性指引”就反映了这个问题。当时他承诺在失业率降至7%以下之前不会提升利率。但自那以后,失业率的下降却比预期要快,降至7.1%。于是,卡尼上周淡化了其前瞻性指引的重要性。

这向投资者传递了一个信息:只要有必要,央行总是会收回前瞻性指引。

还有一个问题是中国。汇丰银行(HSBC)上周对供应管理协会(Institute for Supply Management, ISM)采购经理人指数(PMI)的初步预测暗示,中国经济正在收缩。更严重的问题是,由于中国当局试图粗暴地控制信贷,中国货币市场利率开始飙升。此外,中国还面临一个考验:是否会允许信托贷款(影子银行的一种形式)出现违约。

在这类担忧情绪的影响下,美国和西方资金出现回流,流向美国国债。如今,美国国债收益率几乎与12月份美联储宣布缩减量化宽松时的水平完全相同。

对新兴市场的偏好变化的周期往往很长。正如图表所示,过去20年里(这20年的开头正处于龙舌兰酒危机发生前夜),MSCI发达市场指数的表现始终强于新兴市场——尽管新兴市场的增长要快得多。

这种市场情绪的波动很难停下来。而这一次市场情绪的波动很可能会持续更长时间。

据新兴投资组合基金研究公司(EPFR)的数据,新兴市场资金遭遇的外流潮已持续了逾3个月,却没有出现美银美林(BofA Merrill Lynch)所称的“投降式抛售(capitulation)”。这意味着每周外流资金的规模超过了200亿美元。最近一周,外流资金的规模为24亿美元。

至于汇率,德意志银行(Deutsche Bank)艾伦•拉斯金(Alan Ruskin)所做的公允价值评估表明,目前所有新兴市场货币的汇率都不算离谱。比如,巴西雷亚尔的汇率在扣除通胀因素后就接近其十年平均值。

长期来说,人们耳熟能详的有关新兴市场的说法依然没错。新兴市场的增长速度很可能比西方快,资产价格似乎也不高。有长远眼光的人最好是开始将资金逐渐转入新兴市场。

不过,新兴市场资产不久后进一步贬值的风险依然很高。这在很大程度上要看美联储和中国采取如何动作。

金融时报

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